經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 鄒永勤 在去年四季度仍然炙手可熱的氧化鋁，進(jìn)入2025年后卻陷入了跌破成本線的困境。

Wind數(shù)據(jù)顯示，4月11日，我國氧化鋁平均現(xiàn)貨價(jià)格指數(shù)（下稱“氧化鋁現(xiàn)貨價(jià)”）連續(xù)四天跌破3000元/噸關(guān)口，以2895.00元/噸報(bào)收，創(chuàng)下自2023年8月10日以來的新低。期貨市場(chǎng)上，氧化鋁主連合約于4月9日創(chuàng)下其上市以來的新低（2663元/噸）后，雖然出現(xiàn)小幅反彈走勢(shì)，但亦連續(xù)第九天收于3000元/噸之下。

3000元/噸，一般被認(rèn)為是全國氧化鋁行業(yè)的平均成本線區(qū)域。

瘋狂過山車

于2023年6月19日上市的氧化鋁期貨，在2025年以前曾經(jīng)有過一段穩(wěn)健的多頭行情。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2023年6月19日至2024年12月5日，氧化鋁主連合約從2680元/噸上漲至5540元/噸，漲幅約為106.72%，成功翻倍。

其中，在2024年9月11日（3803元/噸）至2024年12月5日期間，氧化鋁主連合約更是走出了急速上漲的極端行情，短期漲幅45.67%，從而引發(fā)上海期貨交易所多次上調(diào)其交易手續(xù)費(fèi)，以便抑制市場(chǎng)投機(jī)行為。

但從2024年12月5日開始，氧化鋁期貨的多頭行情逐漸被逆轉(zhuǎn)，主連合約在2025年1月份破位下行后更是走出了連續(xù)3個(gè)月的單邊急挫行情，并于4月9日創(chuàng)下了2663元/噸的歷史新低，跌幅高達(dá)51.93%。其后兩天雖然主連合約展開了反彈行情，并于4月11日?qǐng)?bào)收于2805元/噸，但仍未能收復(fù)3000元/噸關(guān)口。

記者留意到，在氧化鋁價(jià)格從一個(gè)極端走向另一個(gè)極端甚至被腰斬的四個(gè)月時(shí)間內(nèi)，我國氧化鋁的庫存量（該指標(biāo)每周四下午更新當(dāng)周數(shù)據(jù)，統(tǒng)計(jì)的是鲅魚圈港、連云港、青島港的氧化鋁合計(jì)值，下同）并未出現(xiàn)急劇放大，反而卻是不斷減少。Wind數(shù)據(jù)顯示，2024年12月5日當(dāng)周，氧化鋁的庫存量為5.90萬噸。其后這一數(shù)據(jù)雖然略有反復(fù)，但總體上保持下降趨勢(shì)，至2025年4月3日當(dāng)周，下降至0.40萬噸。直到4月10日當(dāng)周，才出現(xiàn)累庫跡象，上漲至0.50萬噸。

（圖表1：我國氧化鋁價(jià)格與庫存走勢(shì)）

不到半年時(shí)間，氧化鋁從“香餑餑”變成了“燙手山芋”，如果單從庫存量變化來看，似乎并未能找到合理的解釋。那么，隱藏在背后的原因究竟是什么呢？

對(duì)此，國信證券經(jīng)濟(jì)研究所的焦方冉分析師在接受經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者采訪時(shí)指出，氧化鋁市場(chǎng)現(xiàn)貨流通性差，復(fù)盤歷史價(jià)格可以發(fā)現(xiàn)其容易大起大落。國內(nèi)氧化鋁90%以上的銷售都是簽訂長單，可流通的現(xiàn)貨占比不大。但是，這些長單往往鎖量不鎖價(jià)，其定價(jià)方式卻是由現(xiàn)貨價(jià)決定，即10%的現(xiàn)貨成交價(jià)決定了90%的長單定價(jià)。由于氧化鋁行業(yè)具備供給集中度高、現(xiàn)貨流通量少等特點(diǎn)，當(dāng)出現(xiàn)趨勢(shì)性的上漲或下跌時(shí)，容易將價(jià)格的波動(dòng)無限放大。

“2024年國內(nèi)氧化鋁呈現(xiàn)需求逐漸好轉(zhuǎn)、供給擾動(dòng)不斷的局面。具體來看，2024年國內(nèi)電解鋁開工率達(dá)到歷史新高，即氧化鋁需求強(qiáng)勁；但是氧化鋁供給側(cè)擾動(dòng)較多，比如國內(nèi)的氧化鋁廠因鋁土礦短缺減產(chǎn)、澳大利亞氧化鋁廠因生產(chǎn)意外減產(chǎn)等等，導(dǎo)致氧化鋁在2024年第四季度出現(xiàn)供應(yīng)缺口?！苯狗饺奖硎?，鋁電解槽不能輕易關(guān)停，電解鋁廠的首要任務(wù)是原料保供，可以容忍氧化鋁價(jià)格短期暴漲，從而導(dǎo)致氧化鋁價(jià)格在2024年第四季度出現(xiàn)快速拉漲的極端行情。

他進(jìn)一步介紹稱，隨著氧化鋁價(jià)格暴漲，需求端出現(xiàn)負(fù)反饋，2024年11至12月份，高成本的電解鋁廠開始減產(chǎn)；另一方面，氧化鋁供給端在高利潤刺激下零星復(fù)產(chǎn)，供需格局開始從短缺轉(zhuǎn)向平衡甚至過剩。

“因?yàn)檠趸X行業(yè)長期過剩是比較確定性的，這樣一來，氧化鋁便在去年底迅速從賣方市場(chǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)橘I方市場(chǎng)，價(jià)格一路下跌，重新回到成本定價(jià)邏輯，也就是尋找3000元/噸以下的成本支撐?！苯狗饺秸f。

雙“鋁”價(jià)背離

公開信息顯示，電解鋁是通過電解氧化鋁來生產(chǎn)的，而氧化鋁則是從鋁土礦中提煉出來。因此，在金屬鋁的產(chǎn)業(yè)鏈中，是“鋁土礦→→氧化鋁→→電解鋁”的關(guān)系，則氧化鋁是生產(chǎn)電解鋁的主要原材料之一，其價(jià)格波動(dòng)會(huì)直接影響電解鋁的生產(chǎn)成本和最終售價(jià)。

實(shí)際上，從滬鋁主連合約和氧化鋁主連合約的K線圖來看，在2023年6月至2024年9月，雙方的價(jià)格趨勢(shì)是大致同步的，但從2024年10月份開始，兩者的價(jià)格走勢(shì)出現(xiàn)背離。2024年第四季度，滬鋁主連合約下跌了3.32%，氧化鋁主連合約卻上漲了13.30%；2025年第一季度，滬鋁主連合約上漲了3.54%，但氧化鋁主連合約大跌38.80%。

是什么原因?qū)е玛P(guān)系原本十分密切的氧化鋁和電解鋁，價(jià)格卻出現(xiàn)了明顯的背離走勢(shì)？

對(duì)此，焦方冉表示，中國電解鋁行業(yè)在2017年設(shè)定了嚴(yán)格的產(chǎn)能上限，近年來開工率逐步走高，產(chǎn)能彈性已經(jīng)極低，2025年國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量增速將顯著下滑。今年可能是國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量見頂?shù)囊荒?，全球電解鋁供不足需的矛盾將進(jìn)一步凸顯，電解鋁價(jià)格有望逐年抬升。

“在當(dāng)前國內(nèi)電解鋁行業(yè)產(chǎn)量即將見頂?shù)那闆r下，正常而言，作為電解鋁原材料的氧化鋁行業(yè)應(yīng)該是沒有擴(kuò)張動(dòng)力的。但實(shí)際上，在氧化鋁建成產(chǎn)能過剩的情況下，我們可以看到仍有大量的新建項(xiàng)目在出現(xiàn)?！苯狗饺奖硎?，主要的原因，是氧化鋁行業(yè)并未設(shè)置嚴(yán)格的產(chǎn)能調(diào)控，這與電解鋁行業(yè)有著一定的產(chǎn)能調(diào)控不同。

他進(jìn)一步指出，這些新建項(xiàng)目都是布局在沿海的低成本新項(xiàng)目，將替代內(nèi)陸高成本產(chǎn)能。邏輯其實(shí)很簡(jiǎn)單，就是同樣使用進(jìn)口礦，山東、河北、廣西的氧化鋁廠比河南、山西的氧化鋁廠具備運(yùn)費(fèi)優(yōu)勢(shì)，這是在氧化鋁建成產(chǎn)能過剩的大背景下，這些企業(yè)敢于新建沿海氧化鋁產(chǎn)能的底氣所在。

“當(dāng)前氧化鋁現(xiàn)貨價(jià)格跌至3000元/噸附近，這個(gè)價(jià)格已跌破部分企業(yè)成本，所以我們可以看到近期已經(jīng)有部分氧化鋁企業(yè)開始減產(chǎn)檢修了。但在這樣的情況下，年內(nèi)預(yù)期仍有700萬噸以上低成本氧化鋁產(chǎn)能投產(chǎn)，將進(jìn)一步加劇氧化鋁產(chǎn)能過剩。”焦方冉說。

何處是歸途？

在經(jīng)過長達(dá)兩個(gè)季度的背離后，進(jìn)入2025年4月份，氧化鋁和電解鋁的價(jià)格重新出現(xiàn)了趨同的勢(shì)頭。截至4月11日夜盤收市，氧化鋁主連合約下跌了3.13%，滬鋁主連合約下跌了3.86%。在4月份前后，發(fā)生了兩件對(duì)金屬鋁產(chǎn)業(yè)影響深刻的大事：一是工信部等十部門在3月底印發(fā)了《鋁產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實(shí)施方案（2025-2027年）》（下稱《實(shí)施方案》）；二是美國在4月初實(shí)施“對(duì)等關(guān)稅”，對(duì)我國進(jìn)行關(guān)稅霸凌，致使全球經(jīng)濟(jì)蒙上陰影。

“對(duì)于資源端，《實(shí)施方案》提到要強(qiáng)化資源保障基礎(chǔ)?！苯狗饺街赋?，雖然我國鋁土礦資源儲(chǔ)量豐富，但資源稟賦不佳，難以有效滿足日益增長的市場(chǎng)需求，亟須加強(qiáng)資源勘探開發(fā)和高效高值利用?！秾?shí)施方案》提出3項(xiàng)措施，一是加快推動(dòng)國內(nèi)鋁土礦資源增儲(chǔ)上產(chǎn)，二是鼓勵(lì)礦產(chǎn)資源綜合利用，三是推動(dòng)再生鋁資源回收利用。

“《實(shí)施方案》預(yù)計(jì)將助力低品位鋁土礦、高硫鋁土礦、山西和河南煤下鋁資源開發(fā)利用，進(jìn)一步提高我國鋁資源保障能力。”焦方冉說。

他進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)稱，針對(duì)氧化鋁行業(yè)產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn)，《實(shí)施方案》提到穩(wěn)慎建設(shè)氧化鋁項(xiàng)目，新改擴(kuò)建氧化鋁項(xiàng)目能效須達(dá)到強(qiáng)制性能耗限額標(biāo)準(zhǔn)先進(jìn)值和環(huán)保績效A級(jí)水平，不再新建或擴(kuò)建以一水硬鋁石為原料的氧化鋁生產(chǎn)線，原則上新擴(kuò)建氧化鋁項(xiàng)目（包括使用鋁土礦生產(chǎn)氫氧化鋁的項(xiàng)目）需有與產(chǎn)能相匹配的權(quán)益鋁土礦產(chǎn)量，具有一定的赤泥綜合利用能力。長遠(yuǎn)來看，有望扭轉(zhuǎn)國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)能快速擴(kuò)張趨勢(shì)，減小相關(guān)地區(qū)資源、環(huán)境承載壓力。

至于關(guān)稅帶來的影響，申銀萬國期貨在日前發(fā)表的研究報(bào)告中指出，短期內(nèi)，美國加征關(guān)稅將導(dǎo)致全球風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，抑制美國鋁消費(fèi)，對(duì)電解鋁需求及價(jià)格產(chǎn)生負(fù)面影響。中長期看，由于電解鋁生產(chǎn)高耗能特性，美國本土產(chǎn)能難以迅速擴(kuò)張，加之關(guān)稅可能促使海外礦山減少資本支出，鋁土礦供給趨于緊縮，疊加國內(nèi)電解鋁產(chǎn)能上限，中長期鋁價(jià)有望穩(wěn)中有升。